世界即時看！江蘇公司債排查之二，丹陽投資等鎮江部分區縣級平臺短債償付壓力大

財聯社 4 月 27 日訊（特約記者 李翀）近日，江蘇證監局發布《關于做好 2023 年轄區公司債券自查工作的通知》，指定 385 家公司債券發行人對存續債券進行自查自糾，防范化解債券違約風險。

財聯社由此對江蘇省的上述 385 家名單內發債主體按照區域進行系列梳理和分析報道，提出風險隱患點，第二篇聚焦鎮江市的名單內債券發行人。

在蘇南地區，鎮江市的債務問題始終是繞不去的焦點。與蘇南其他地級市相比，鎮江市的債務率較高，截止 2022 年末，據企業預警通數據顯示，鎮江市地方政府債務余額 2188.52 億元，城投有息債務余額 1223.45 億元；一般公共預算收入 303.96 億元，政府基金性收入 403.76 億元，鎮江市寬口徑下：（地方政府債務余額 + 有息債務余額）/（一般公共預算收入 + 政府基金性收入）債務率達 776.68%，窄口徑下：地方政府債務余額 /（一般公共預算收入 + 政府基金性收入）債務率也高達 306.7%。而在經濟總量、GDP 增速和固定資產投資增速方面，鎮江市分別為 5017.04 億元、2.90% 和 0.1%，在蘇南五市中排名靠后。

債務到期方面，據東財 Choice 數據顯示，鎮江市城投債償還集中期還未結束，按照持續上升的債務率來看，2023 年短期債務壓力仍維持高位。鎮江存續城投債超千億

財聯社根據東財 Choice 數據進行梳理，截至 2022 年 12 月 31 日，名單內鎮江市存續城投債券共計 200 只，除一只可交換債券外，共涉及發行主體 11 家，其中市級和區縣級各 4 家，省級園區 2 家，國家級園區 1 家。債券存續余額合計 1140.37 億元，其中鎮江城市建設產業集團有限公司和江蘇瀚瑞投資控股有限公司存續債規模較大，分別為 329.91 億元和 250.5 億元，一年內到期規模方面，丹陽投資集團有限公司比例最大，達到 59.4%。

(相關資料圖)

評級分布方面，目前存續的城投債中，主體評級為 AA+ 的債券共 6 只，主要為市級平臺，存續債券余額 845.07 億元，占比 74.1%；主體評級為 AA 的債券 5 只，存續債券余額 295.3 億元，占比 25.9%。

下文中，財聯社從地級市平臺、區縣級（含園區）平臺分別梳理上述名單內鎮江市公司債發行人的償債能力情況，提出需關注的發行人和風險隱患點。

市級平臺一年內到期債務壓力陡增

根據名單，鎮江市的市級平臺主要有鎮江城市建設產業集團有限公司、鎮江交通產業集團有限公司、鎮江國有投資控股集團有限公司、鎮江文化旅游產業集團有限責任公司共 4 家。財聯社根據公開資料梳理，提出如下需關注主體，并進行簡要分析。

鎮江城市建設產業集團有限公司：作為鎮江市資產規模最大的城建施工建設主體，截至 2023 年 3 月末公司總資產為 1722.60 億元，其中流動資產 1006.79 億元，流動負債 445.03 億元，資產結構較為合理。公司賬面資金 101.28 億元，短期借款 69.01 億元同比增長 59.67%，增速明顯，需關注后續項目資金回籠速度。受國際大宗商品價格上漲影響，公司 2022 年營業收入 120.23 億元，同比下滑 13.03%，凈利潤 10.91 億元，同比下降 45.7%，需關注公司核心業務的毛利潤表現。同時，公司經營性現金流凈值回落速度較快，從 2021 年 32.98 億元降至 2022 年 13.09 億元。截止 2023 年 3 月末，公司短期債務 279.36 億元，長期債務 524.44 億元，短期有息債務占比較大。

公司存續債券共 51 只，債券余額 329.91 億元，其中一年內到期債券占比較大，達到 40.85%。另外，公司流動資產中其他應收款和存貨占比較大，分別為 44.6% 和 36.8%，資產質量較差，對公司短期償債能力造成影響。公司對外擔保余額較大，2022 年累計 290.88 億元，主要被擔保對象為江蘇瀚瑞投資控股有限公司（33.48 億元）、鎮江市高校投資建設發展（集團）有限公司（24.19 億元）和鎮江交通產業集團有限公司（22.88 億元），不過被擔保方均為鎮江市國有平臺公司。

鎮江交通產業集團有限公司：作為鎮江市交通基礎設施和配套項目建設以及官塘創新社區開發主體，截至 2023 年 3 月末，公司總資產為 1229.52 億元，資產負債率 60.19%，其中其他應付款和短期借款分別為 96.54 億元和 79.31 億元，占比較大。資產質量方面，因主營業務交通基建的回款周期較長，形成較多存貨（612.01 億元）和應收款項（64.42 億元），對于資產流動性有較大影響。公司存續債券共 31 只，債券余額 185.5 億元，一年內到期負債為 50.66 億元，面臨一定短期壓力。短期債務為 129.97 億元，長期債務為 343.43 億元，長短期債務結構相對穩定。

截止 2022 年 12 月 31 日，公司受限資產較大，合計 350.47 億元，占總資產比重 28.5%，主要為土地抵押等質押存單或保證金，流動性較差。公司對外擔保金額較大，累計 242.43 億元。建議關注公司或有負債的風險。

鎮江國有投資控股集團有限公司：截至 2023 年 3 月末，公司資產中流動資產 225.69 億元，其中其他應收款和存貨占比較高分別為 62.89 億元和 71.75 億元，資產流動性欠佳。公司的業務范圍比較廣，涵蓋醬醋調味品生產、造紙、化工、物資能源以及汽車銷售等，但各子公司業務盈利能力較弱。公司營業收入 29.9 億元，同比下滑 10.1%，營業利潤主要依賴政府補助 0.82 億元。償債指標方面，公司短期債務 / 長期債務達到 1.31，短期償債指標表現較差。公司短期借款增長較快，主要為一年內到期債券。銀行授信額度 114.31 億元，可用授信余額 43.78 億元。公司其他應收款規模很大，主要為對政府部門的往來款，對公司資金形成很大占用。

值得關注的是，鎮江市市級國有平臺互保現象嚴重，整體資產流動性較差，需關注市級平臺企業經營不善可能引發的區域現金流風險。

區縣級平臺對外擔保力度較大，受限資產規模較高

名單內，鎮江市的區縣級 4 家，省級園區 2 家，國家級園區 1 家。評級分布在 AA 和 AA+。財聯社根據公開資料梳理，提出如下需關注主體，并進行簡要分析。

丹陽投資集團有限公司：公司是丹陽市最重要的基礎設施建設和土地開發整理業務主體，土地開發整理業務和化工產品產銷業務是公司收入的主要來源，其中土地開發業務營業收入及毛利相對較穩定，但化工產品產銷業務主要經營主體江蘇丹化集團目前仍凈虧損，對公司營收構成不利影響。截至 2023 年 3 月末，公司流動資產 470.13 億元，其中存貨占比較高，達 356.01 億元，且質押占比較大，資產流動性欠佳。公司營業收入持續為負，凈利潤 0.75 億元，勉強為正，主要是固定房產轉為投資性房地產產生的 2.32 億元，該部分收入具有不可持續性。公司存續債券余額 75.6 億元，主要是一年內到期債券，規模達到 59.4%，比例為鎮江之首，短期內面臨較大的償還壓力，需要重點關注。

公司短期借款和長期借款增長均較快，分別為 27.11 億元和 94.71 億元，對應的短期債務和長期債務分別為 78.43 億元和 141.06 億元。同時，公司對外擔保力度很大，連續三年占凈資產的 90% 以上，且擔保方有較多民營企業，2023 年公司集中償付壓力較重，需關注后續的融資進度。

江蘇瀚瑞投資控股有限公司：公司為鎮江新區核心投融資主體，主要負責區域內國有資產的運營管理和重大項目的投資建設。截至 2023 年 3 月末公司總資產為 1448.86 億元，資產負債率 60.13%，其中流動資產為 855.89 億元，主要為應收款項，可動用貨幣資金不足，資產流動性不佳。公司綜合毛利率同比下滑，經營性凈現金流 30.92 億元，已連續三年回落。不過速動比率指標表現較好，達到 201.77%，有一定的短期償債能力。

截止 2022 年 12 月 31 日，公司受限資產賬面價值合計 1402.63 億元，其中貨幣資金和投資性房地產受限比例較高，分別達到 80.05% 和 79.77%，一年內到期債券規模占比 54.14%，均對短期資金形成較大壓力。另外，公司對外擔保 401.1 億元，其中控股股東等提供擔保 101.18 億元，因涉及光大信托的借款糾紛，訴訟標的金額 2.81 億元尚在受理，導致公司被凍結的資產尚未解封，需關注后續或有負債風險。

江蘇句容福地生態科技有限公司：公司是句容市市政工程建設、生態農業建設的開發運營主體，其主營業務收入全部來源于基礎設施建設業務。截至 2022 年 12 月末公司總資產為 786.4 億元，資產負債率較低 37.03%，貨幣資金較少 19.96 億元，現金比率只有 0.14。有息負債部分，短期債務 61.58 億元，長期債務 95.83 億元，利息保障倍數較低為 1.59，短期償債壓力較大。債券方面，公司存續債券共 10 只，債券余額 51.74 億元，其中一年內到期 11.1 億元。截止 2022 年 9 月末，公司授信額度尚存 38.85 億元，對外擔保金額占比較大，且無反擔保措施，對資金占用形成較大限制。

鎮江市化債之路仍在進行中

鎮江化債之路漫長且艱辛，有歷史原因也有政策原因。

據申萬宏源 2022 年 10 月研報數據顯示，自 1983 年江蘇省撤銷鎮江地區改為省轄市后，鎮江市僅僅剩下丹徒、揚中、丹陽、句容四縣，鎮江市人口和區域管轄面積均屬江蘇省十三個地級市的最后一位，管轄面積和人口在一定程度上制約了鎮江市的發展。在激進的融資策略引導下，2009 年后鎮江市債務規模迅速增長，城投平臺有息債務增至 2017 年的 3773.01 億元，年均復合增速 34.65%，隨后受債務壓力較大且融資環境收緊的影響，鎮江市城投債凈融資增速開始下滑，城投平臺的加權融資成本也不斷上升。近年來，鎮江市政府高度重視化解隱性債務風險，從多途徑出發，提出了隱性債務化解方案。主要有以下五條。

（1）存量債務置換

由政府再融資債券、銀行借款、直接融資等途徑置換存量非標債務及高融資成本債務。2017 年、2018 年、2020 年、2021 年鎮江市直政府分別發行 6.23 億元、12.85 億元、85.49 億元、30.5 億元再融資債券，用于置換地方存量債務。此外，鎮江市核心市屬城投平臺通過增加銀行借款置換融資租賃、信托融資、應收賬款融資等非標債務。以江蘇瀚瑞為例，其非標融資規模由 2019 年末的 340.31 億元下降至 2021 年 3 月末的 250.94 億元，非標融資占比由 2019 年末的 43.92% 下降至 2021 年 3 月的 31.23%。

（2）加強省市國企合作

通過加強省市國企合作，向鎮江市傾斜發展資源，推動國企發展，提升國企償債能力。2022 年 6 月 2 日，鎮江市舉行省屬企業與鎮江市屬國有企業合作項目簽約儀式。鎮江市國企與江蘇信保集團、匯鴻集團等省屬企業在產業投資、金融增信股權合作、貿易合作等多個領域達成合作，17 個項目現場集中簽約，總規模達 363.49 億元。

（3）盤活存量資產

2020 年鎮江市 30 個項目地塊實現清盤交地，盤活閑置低效建設用地 9093 畝，存量資產的盤活能在一定程度上補充平臺流動性。

（4）財政資金償還

按照債券管理規定，鎮江市將新增政府債券支出和債券付息支出分別列入一般公共預算支出和政府性基金預算支出，通過財政資金進行償還。2018-2021 年市本級債券還本付息支出分別為 9.25 億元、14 億元、16.5 億元、20.7 億元。

（5）城投平臺轉型

通過鼓勵平臺業務多元化發展，注入優質資產等方式推動城投平臺轉型，改善城投平臺經營性現金流，增強公司自身償債能力。以鎮江國投為例，在政府推動下，近幾年鎮江國投全力拓展業務布局，已經形成了醬醋調味品業、汽車業、造紙業、化工業、物資能源業五大主營業務的多元化業務格局，2021 年末主營業務收入占比達 93.40%，經營收入穩定，利潤規模不斷上漲，公司經營現金流持續呈凈流入狀態，控股公司恒順集團已成為國內最大的上市制醋類企業。

申萬宏源研報認為，鎮江房地產及土地出讓市場 2022 年面臨較大不確定性，政府財政收入短期內承壓，債務壓力仍未完全化解，但背靠江蘇省政府強大經濟支持，市政府化債決心不減，區域內豐富金融資源有助于存量債務化解的持續推進，短期內債務風險較低，在 " 資產荒 " 背景下可關注其短期城投債券，長期需關注后續土地市場情況及城投平臺存量債務壓降情況。

（本文數據來源，除特別說明外，均來自于東財 Choice 數據）