常態(tài)化退市機(jī)制猜想：引入退市“三廢”改革 完善退市標(biāo)準(zhǔn)

深改委的表述可以這樣理解，完善標(biāo)準(zhǔn)，簡化程序，拓寬渠道，嚴(yán)格監(jiān)管，最后達(dá)到完善常態(tài)化退出機(jī)制的效果。”

健全上市公司退市機(jī)制的頂層設(shè)計(jì)獲中央定調(diào)。

11月2日下午，中央全面深化改革委員會(huì)(以下簡稱“深改委”)第十六次會(huì)議審議通過了《健全上市公司退市機(jī)制實(shí)施方案》和《關(guān)于依法從嚴(yán)打擊證券違法活動(dòng)的若干意見》等一系列文件。

會(huì)議指出，健全上市公司退市機(jī)制，依法從嚴(yán)打擊證券違法活動(dòng)，是全面深化資本市場改革的重要制度安排。而在退市機(jī)制建設(shè)方面，則要堅(jiān)持市場化、法治化方向，完善退市標(biāo)準(zhǔn)，簡化退市程序，拓寬多元退出渠道，嚴(yán)格退市監(jiān)管，完善常態(tài)化退出機(jī)制。

“深改委的表述可以這樣理解，完善標(biāo)準(zhǔn)，簡化程序，拓寬渠道，嚴(yán)格監(jiān)管，最后達(dá)到完善常態(tài)化退出機(jī)制的效果。”有國內(nèi)券商首席分析師表示，目前監(jiān)管層已將退市制度提升到與注冊制同等高度，以解決資本市場改革過程中“入口”和“出口”雙向的市場化問題，形成更有效的資產(chǎn)定價(jià)。

近期包括深改委在內(nèi)，退市機(jī)制的健全與完善已屢屢被監(jiān)管層提及。視覺中國

完善退市標(biāo)準(zhǔn)，引入退市“三廢”改革

近期包括深改委在內(nèi)，退市機(jī)制的健全與完善已屢屢被監(jiān)管層提及。

10月31日，國務(wù)院金融穩(wěn)定發(fā)展委員會(huì)召開專題會(huì)議，表示將全面實(shí)行股票發(fā)行注冊制，建立常態(tài)化退市機(jī)制。更早之前，國務(wù)院也印發(fā)《關(guān)于進(jìn)一步提高上市公司質(zhì)量的意見》明確指出，要健全上市公司退出機(jī)制。

“以注冊制和退市制度改革為抓手，帶動(dòng)發(fā)行承銷、交易、持續(xù)監(jiān)管、投資者保護(hù)等各環(huán)節(jié)關(guān)鍵制度創(chuàng)新，全面加強(qiáng)資本市場基礎(chǔ)制度建設(shè)。”10月30日，證監(jiān)會(huì)主席易會(huì)滿更是將退市制度改革放在了和注冊制改革同等重要的位置。

中山證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家李湛表示，退出機(jī)制是市場優(yōu)勝劣汰的基本功能之一，也是高風(fēng)險(xiǎn)市場的重要標(biāo)志。沒有高效的退市制度，市場效率會(huì)大大降低，投資者將大概率暴露在企業(yè)退市后的風(fēng)險(xiǎn)之下，不利于市場的健康發(fā)展。

目前以注冊制下的創(chuàng)業(yè)板和科創(chuàng)板為主，A股已建立了相對完備的退市標(biāo)準(zhǔn)，具體可以分為重大違法強(qiáng)制退市、交易類強(qiáng)制退市、財(cái)務(wù)類強(qiáng)制退市、規(guī)范類強(qiáng)制退市四大類別。而各類退市標(biāo)準(zhǔn)中，“面值退市”最為受到關(guān)注。

“面值退市賦予了投資者用腳投票的權(quán)利，是市場化程度最高的退市標(biāo)準(zhǔn)，充分表達(dá)了投資者的話語權(quán)和決定權(quán)，由他們來決定哪一家垃圾股和僵尸企業(yè)應(yīng)該退出市場，這樣的退市應(yīng)該說效率更高，麻煩更少，程序更緊湊，也取得了較好的市場效果。”武漢科技大學(xué)金融證券研究所所長董登新表示。

在業(yè)內(nèi)看來，面值退市也有助于解決“退市難”的問題。

“以往退市制度實(shí)施成效漸微，除了是花樣不斷更新的會(huì)計(jì)手段和財(cái)務(wù)操縱的結(jié)果，也是地方補(bǔ)貼或稅收優(yōu)惠等政企不分的體現(xiàn)。而面值退市則是將股票價(jià)格跌到一元以下的上市公司趕出市場，這也意味著該上市公司市值很小，地方政府拯救的意愿就會(huì)更低。”上述國內(nèi)券商首席分析師表示。

不過，對于面值退市制度，川財(cái)證券研究所所長陳靂認(rèn)為仍有必要輔以更完善的配套措施，例如滬深交易所可出臺(tái)規(guī)則明確規(guī)定，進(jìn)一步規(guī)范送轉(zhuǎn)股的對象和適用范圍，避免垃圾股通過縮股等“技術(shù)手段”規(guī)避面值退市。與此同時(shí)，也應(yīng)考慮對持續(xù)正常經(jīng)營的上市公司取消退市整理期的設(shè)置，避免上市公司因進(jìn)入退市整理期而出現(xiàn)資金集中拋售引發(fā)股價(jià)非理性大跌的問題。

對于未來退市標(biāo)準(zhǔn)的完善，李湛建議稱，完善退市標(biāo)準(zhǔn)方面，未來可以強(qiáng)化股價(jià)、股東人數(shù)、市值等因素在退市標(biāo)準(zhǔn)中的權(quán)重，豐富市場類指標(biāo)在退市中的作用，均衡市場與行政退市條例的比例。

科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板在退市制度上進(jìn)行了“三廢”改革，即廢除暫停上市，廢除恢復(fù)上市，廢除重新上市。在業(yè)內(nèi)看來，這一內(nèi)容也極有可能寫入《健全上市公司退市機(jī)制實(shí)施方案》。

“‘三廢’的精神未來應(yīng)該也會(huì)在方案中體現(xiàn)，旨在嚴(yán)格退市制度，防止制度套利，然而，具體規(guī)則和提法可能會(huì)有所變化。如果財(cái)務(wù)類等強(qiáng)制退市企業(yè)能夠浴火重生，那么也應(yīng)該給予再次上市的機(jī)會(huì)。”南開大學(xué)金融發(fā)展研究院院長田利輝表示。

拓寬退市渠道，嫁接集體訴訟制度

在退市標(biāo)準(zhǔn)得到完善的同時(shí)，國內(nèi)上市公司的退出渠道仍需拓寬。

上述國內(nèi)券商首席分析師即建議，在繼續(xù)完善多層次資本市場結(jié)構(gòu)的同時(shí)，建立高效順暢的轉(zhuǎn)板機(jī)制。“不光是新三板上的企業(yè)可以轉(zhuǎn)板去滬深市場上市、滬深市場的上市公司也應(yīng)該轉(zhuǎn)板退市到新三板上，這也可以深化資本市場層次化服務(wù)功能，并提高主動(dòng)退市比例。”

不過在投資者適當(dāng)性方面，由于不同板塊對于投資者的門檻要求不盡相同，轉(zhuǎn)出板塊和擬轉(zhuǎn)入板塊的投資者適當(dāng)性要求存在差異，如何同時(shí)兼顧存量投資者和增量投資者的合法權(quán)益，做到公平公正，在市場看來也是轉(zhuǎn)板退市制度推出的一大挑戰(zhàn)。

除強(qiáng)制退市和轉(zhuǎn)板退市外，田利輝還建議引入更多元的退出渠道，鼓勵(lì)主動(dòng)退市、并購重組、破產(chǎn)重整等渠道退出市場。“譬如，在并購中要推行要約收購，鼓勵(lì)建立并購吸納公眾股權(quán)從而退市的機(jī)制”。

在健全上市公司退市機(jī)制的同時(shí)，業(yè)內(nèi)認(rèn)為有必要將集體訴訟制度與退市制度嫁接。

陳靂即表示，集體訴訟制度是保護(hù)投資者權(quán)益和規(guī)范公司運(yùn)作的重要制度安排。這種制度安排可以極大地提高公司的違規(guī)成本，同時(shí)極大地降低投資者的維權(quán)成本或極大地提高其維權(quán)收益。

對于退市制度的健全而言，一方面集體訴訟制度可以帶給上市公司巨大的威懾。更重要的是，當(dāng)上市公司因自身違法違規(guī)而面臨退市風(fēng)險(xiǎn)并給投資者造成損失時(shí)，集體訴訟制度將為廣大受損的中小投資者提供有力的司法保障，有利于加強(qiáng)對退市中投資者的保護(hù)與救濟(jì)，避免因上市公司“一退了之”而嚴(yán)重侵害投資者利益，也有利于消除投資者對上市公司退市的抵觸情緒。